葛结根.并购支付方式与并购绩效的实证研究——以沪深上市公司为收购目标的经验证据[J].会计研究,2015(09):74-80+97.
在控制权竞争市场上，如果企业通过并购来获得控制权，就必须支付相应的对价，选择并购支付方式是实现企业并购战略目标的手段之一，然而不同的支付方式对于企业并购之后的经营绩效会产生一定的影响。该研究选择2006-2011年沪深Ａ股市场中把上市公司作为收购目标的并购事件为原始样本，根据我国以上市公司为目标的并购行为，把并购支付方式划分为无偿并购和有偿并购两大类，并将有偿并购划分为现金、资产、现金与资产组合、现金与承担债务组合4种支付方式。以并购的经营绩效为切入点，从盈利能力、资产营运能力、偿债能力、现金流量能力和发展能力5个方面选取财务指标，分别以并购前一年到并购后第三年为考察区间，综合评价不同的并购支付方式对上市公司经营绩效的影响。采用主成分分析法和多元回归法进行实证检验的结果显示：
第一，从全部样本的并购绩效看，除并购当年的综合得分均值差为负值外，其余年份均为正值，但其绝对值都非常小，表明并购后我国上市公司的绩效从整体上没有得到显著提升。第二，无偿并购的绩效在整个考察期内明显低于有偿并购的绩效。第三，在有偿并购中，现金支付的绩效表现稳定，但未得到明显改善；现金与资产支付组合的绩效呈现出缓慢上升的趋势；而现金与承担债务支付组合的绩效在并购后前两年有一个明显上升的过程，但在并购后第三年急剧下降；资产支付方式的绩效在并购当年表现最佳，随后便快速下降。而且，资产支付、现金与承担债务支付组合的并购绩效比现金支付方式具有明显改善，且与并购类型和关联交易紧密相关；并购方的管理能力是所有支付方式下提高并购绩效的基本保证。
并购中作为被收购方的上市公司的绩效总体不佳，从并购支付方式的影响上看与并购融资手段过于单一密切相关，因此，应积极创造多种融资渠道，特别是股权和债券融资手段，为规模较大而又具有战略性的并购（如换股并购等）创造条件。美国20世纪90年代初开始的第五次并购浪潮也印证了这一点。这次并购浪潮以许多大型并购为特征，敌意并购相对减少。并购交易更加注重战略意义，不以迅速获得财务收益为目的，也不像第四次并购浪潮那样主要使用债务融资，而是更多地通过股权进行融资。交易完成之后，收购公司无须通过出售资产来减轻债务负担。与内部扩张相比，此类并购可更好地完成那些因收购方的特定战略计划而发起的交易活动。此外，如果可供选择的融资渠道较多，则并购方可选择适合的支付方式，以便能够根据自身的财务状况进行后续的资源整合，从而提高资源的利用效率和企业竞争力。因此，应采取多种措施，鼓励支付工具和融资方式创新，以支持企业依托资本市场加强资源整合，提高发展质量；通过内部业务整合，提升企业整体价值。
（摘编人：张丽丽）
资料来源：《中国管理学年鉴2016》